V dubnu jste do jednoho z vašich podílových fondů nakoupili řecké dluhopisy. Neměli jste strach z řeckého bankrotu?
Samozřejmě jsme zvažovali všechna pro a proti. Při posouzení všech rizik jsme tehdejší ceny považovali za atraktivní. Kupovali jsme je po hlubokém propadu s výnosem do splatnosti kolem devíti procent.
Kupovali jste je před tím, než eurozóna a Mezinárodní měnový fond schválily Řecku pomoc?
Ano, zhruba tři týdny před schválením toho balíku. Zažili jsme chvíle, kdy šel vývoj proti nám, chvíle, kdy šel s námi a přelomem bylo právě schválení podpůrného programu pro Řecko a následně i globální podpůrný program v eurozóně ve výši 750 miliard eur. Po těchto událostech jsme řecké dluhopisy se ziskem prodali. Byla to čistě tradingová pozice a nikoli strategická investice. Naše pozice ovšem nebyla nijak vysoká. Šlo o zhruba tři procenta fondu.
Počítali jste s tím, že eurozóna a MMF Řecku pomohou a ceny dluhopisů pak půjdou nahoru?
Určitě, protože v situaci, do jaké se Řecko dostalo, by se bez bankrotu neobešlo. Trh dospěl k takovým cenám, které zemi v podstatě odřízly od financování na finančním trhu.
Kdo na trhu byl ten dominantní hráč, který řecké dluhopisy poslal do propasti?
Mluví se hodně o hedgeových fondech, ale ty se orientují spíše na obchody s měnami, třeba s eurem. Dluhopisy jsou pro ně málo likvidní. Jak jsem se bavil s účastníky na trhu, tak to byli investoři typu bank a investičních fondů, kteří přehodnotili svůj názor na kreditní riziko dluhopisů (riziko, že stát zbankrotuje – pozn. red.) některých zemí eurozóny.
Všichni tito investoři přece už několik let věděli, nebo mohli vědět, že Řecko se rychle zadlužuje a nic s tím nedělá. Proč tedy svůj názor změnili až teď?
Řecko by se asi do problémů nedostalo, kdyby investoři pořád stejně důvěřovali i větším státům eurozóny. Když se začalo o řecké neutěšené rozpočtové situaci mluvit, analytici upozorňovali, že jsou tady i další země jako Španělsko, Portugalsko, Itálie, Irsko, které mají problémy. Předtím investoři nevnímali dluhové problémy tak vážně, i když to možná nebylo z jejich strany úplně racionální. Navíc deficity byly před finanční krizí relativně malé a stabilizované. Pak přišla krize a státy přistoupily k velkým záchranným plánům, které jejich zadlužení zvýšily. Tyto záchranné plány trh nejdříve vnímal pozitivně, protože stabilizovaly finanční systém, podpořily poptávku. Začátkem letošního roku jim ale došlo, že dluh se vlastně jen přesunul ze sanovaného soukromého sektoru na stát a někdo ho bude muset zaplatit.
To přece bylo zřejmě od začátku, že státní pomoc zvýší státní dluhy. Nebo investory plně zaměstnávala špatná situace ve finančním sektoru, takže na vyhodnocování situace států neměli čas?
Problémy ve finančním sektoru byly velmi výrazné. Peněžní trhy v jednu chvíli téměř nefungovaly. To byla největší hrozba pro globální finanční systém. Proto státní dluhy v té době nikdo neřešil. Pozornost se k nim přesunula, až když se původní problém vyřešil.
Podle čeho vybíráte státní dluhopisy do portfolií fondů, které spravujete?
Díváme se na úroveň veřejného dluhu vůči HDP, rychlost zadlužování, očekávání, jak je vládnoucí garnitura ochotna na současnou situaci reagovat a fiskální vývoj korigovat. Důležité jsou i vývoj inflace, měnová politika, hospodářský růst.
Co je pro vás důležitější – velikost celkového dluhu, nebo rychlost, s jakou se stát dál zadlužuje?
Důležitější je dynamika. Úroveň dluhu je známá. Na finančních trzích ale ceny většinou mění něco, co investoři neví, a jejich očekávání formují přicházející údaje. I o rychlosti zadlužování.
Takže nynější sliby vlád o šetření jsou pro vás pozitivní?
Určitě je to pozitivní zpráva. Ale trhy i tyto sliby upravují podle toho, jak jednotlivým vládám věří.
Z čeho tuto důvěru odvozujete?
Z historického vývoje. Oznámení o šetření má určitě větší sílu v případě Německa, než u Řecka, které má za sebou skandály s kreativním účetnictvím.
Jednou z ohrožených zemí je i Španělsko, to přitom v letech před krizí hospodařilo s vyrovnaným rozpočtem a úroveň zadlužení snižovalo. Proč mu teď investoři nevěří?
U zemí jako Španělsko nebo Portugalsko je úroveň státního dluhu kolem padesáti šedesáti procent HDP, což není moc. Problém v těchto zemích je ale zadluženost soukromého sektoru a nepříznivý stav bank. Rychle tam roste podíl špatných úvěrů. Pokud by se kvůli tomu banky dostaly do problémů, bude je muset někdo zachránit. A udělá to vláda, která se bude kvůli tomu muset zadlužit.
Na druhou stranu třeba Německu, kterému všichni důvěřují, státní dluh vůči HDP od osmdesátých let neustále roste. Nikdy výrazněji neklesal. V čem je německá výhoda?
V úsporách domácností a firem. To je vidět i v Japonsku, kde je sice obrovský státní dluh, ale proti tomu stojí nezadlužené domácnosti, které úsporami dluh financují. To je i případ Německa, i když ne v tak extrémní podobě. Protipólem jsou právě země jako Španělsko či Portugalsko, které sice celkový dluh nemají tak vysoký, ale z domácích zdrojů ho nedokážou financovat.
Jak v tomto ohledu vnímáte Českou republiku?
Co do úrovně dluhu kolem 38 procent HDP je na tom Česko dobře. To investoři oceňují. Riziko představuje dynamika zadlužování. Ne že by primární schodky (schodky státního rozpočtu bez započítání úroků ze státního dluhu – pozn. red.) byly alarmující, ale vláda má velmi malý prostor pro jejich snížení, protože 75 procent výdajů tvoří povinné, tzv. mandatorní, výdaje. Česko na ně jako jediné v regionu nesáhlo. Není tady ani náznak penzijní reformy. Problémem je i zdravotnictví. Nebezpečí je, že nechuť k reformám bude přetrvávat, a dluh tedy dál poroste.
Co by to znamenalo?
Zahraniční investoři do státních dluhopisů budou žádat vyšší rizikovou přirážku. Stát tak bude za dluhopisy platit vyšší úrok. Domácí investoři jako banky, penzijní fondy či investiční fondy, které ochotně české dluhopisy nakupují, se tomu mohou přizpůsobit a chtít také vyšší výnos.
Jak reálné je nebezpečí, že Česko bude muset platit výrazně vyšší úroky než teď?
My očekáváme pomalý růst dlouhodobých úrokových sazeb. Částečně to bude kvůli globálnímu prostředí. Jak bude pokračovat oživení ekonomiky a investoři budou preferovat rizikovější aktiva před dluhopisy, budou požadované výnosy růst. Postupně budou také centrální banky zpřísňovat měnovou politiku, což bude znamenat růst úrokových sazeb, což bude ceny dluhopisů tlačit dolů a jejich výnosy nahoru.
Takže úroky ze státního dluhu porostou bez ohledu na to, jestli vláda bude krotit deficit rozpočtu?
Ano, ale pokud se rychlost zadlužování nesníží, tak úroky porostou rychleji.
Uvažování investorů ovlivňují i ratingové agentury. Věříte jim?
Moc ne. Pořád se vykládá, že za nynější problémy mohou finanční trhy, tak si říkám, že mnohem více by se mělo ukazovat na ratingové agentury. Ty v minulých letech hodnotily všechny země v eurozóně třemi áčky a s fiskálním vývojem byly spokojené. Když si trh všiml, že ty dluhy nejsou v pořádku, tak si to najednou uvědomily i ratingové agentury. Přehodnocují ratingy, místo aby se snažily hrát spíše stabilizační úlohu a uklidnit situaci. Měly by říct, že situace se od předchozího roku, kdy investoři byli v klidu, nijak výrazného nezměnila. A odrazit by se to mělo v ratingu.
V čem je rating pro investory důležitý?
Mají nějakou investiční politiku, která je na ratingy navázaná. Když klesne rating Řecka do spekulativního pásma, tak prostě jeho dluhopisy musí vyprodat, protože jim to jejich pravidla nařizují. Pro různá portfolia si nastavují různé hladiny ratingu, které jsou ochotni tolerovat.
Jak na vás v tomto ohledu působí spekulace, že už na podzim by mohl klesnout rating Česka?
Určitě je to reálná varianta. Ale k nějaké akci by nás to nepřinutilo. Ovlivnilo by to hlavně zahraniční investory, kteří by už nemuseli chtít české dluhopisy držet.
Dlouhodobý investiční produkt
Myslete na sebe a zabezpečte se na penzi co nejlépe. Třeba investováním do široké nabídky fondů.
Sdílejte článek, než ho smažem
